把狗拉回來

恒生指數本周走勢反覆，周初連升兩天，創下去年十月初以來的收市新高，至17544點。然而地球始終是存在地心吸力的，港股之後接連幾天都以跌市收場，全周險守17000點收市。對於股市的短期走勢，小弟暫時仍維持看淡的睇法，股市已經走前太多，從近來的數據看，港股的09年預期市盈率已達17倍，有點超買的迹象了。狗走得再遠，始終也離不開主人繫在牠頸上的繩子，主人不向前走，狗可以走的路也是有其極限，不要以為稍為走得遠一點，就以為牠從此可以脫離主人的控制。股市亦一樣，沒有經濟在背後支持，升勢絕對難以持久。今天再分享一下小弟對後市的看法，希望可以幫大家掃清一點迷霧。

近來股市之所以能夠大升，小弟認為主要可以歸納為三個主要原因。一）經濟有復甦迹象，信貸市場開始舒緩，令投資者信心回復；二）過剩的熱錢乘機流入炒作，看看香港銀行體系內的結餘數字就知熱錢的流入情況相當強勁；三）傳統基金早前的投資策略太過保守，現金水平過高，為了不讓自己的表現落後同業，因而被迫追貨。

然而，經濟復甦只是有苗頭，並沒有很鞏固的根部支持。大家看看近來中國的出口及發電量的數據，跌勢雖然有所放緩，但仍然處在負數之中，中國是一個依靠製造業來支持就業的國家，偏偏這個經濟環節很大程度受制於歐美的消費，小弟到目前為止仍沒有看到歐美的消費有好轉的迹象，即中國這一重大的經濟支柱在短時間內都不可能有很大的起息，失業問題在未來一段時間仍會阻礙中國的經濟增長。第二季經濟在中央大幅放寬信貸下，必定會有所好轉，然而這些資金主要用在基建投資，短期內可為就業市場帶來刺激，長期則可能會成為中國發展的負累。因為大量的投資無可避免會令中國某些項目出現重覆興建的現象，造成資源浪費仍生產力過剩，阻礙中國的產業升級及未來可能令中國再出現通縮，若真如此，我們只是飲鴆止渴，把問題拖延爆發而矣。中央不可能如此任由固定投資盲目擴張，所以小弟預期中央對貸款的政策會是表面支持背後郤開始壓制，而國策的風向將大力轉向內需，只是要靠內需推動經濟不是一時三刻可成的事，所以預期中國可以恢復到過往幾年動徹10%以上的增長是不切實際的事，有8%已經是值得慶幸了。當然，小弟對國家的經濟是充滿信心，始終在今次金融海嘯中，國家的資產負債表並沒有造成太大的衝擊，問題是我們如何把握這次的機會改善我們損益表的情況，不然永遠也只能處在發展中國家，不能成為正真的經濟強國。

小弟預期，中國正真的復甦要在2010年才會展開，而且是次的復甦不會是過往單靠人口紅利所帶動的，中央將為未來作更長遠的打算，為經濟打下更穩固的基礎，因此過度粗放的發展將會被淘汰，中國的經濟增長將是平穩的，小弟估計會在8-9%的水平，而市場預期像可以像以往一樣達10%以上就是炒作。觀乎以往的數據分析，企業盈利增長一般為經濟增長的2.5倍左右（不計股票投資收益），即若明年經濟增長可達8%的話，企業盈利增長可達20-23%，目前港股達17000點的值推算，2010年的預期市盈率已達14倍，接近恒指歷史平均市盈率水平，估值已不算吸引，在目前經濟形勢下，小弟並不認為恒指的估值與歷史平均水平可出現很大的溢價。

在熱錢流入方面，近來熱錢有輕微流出香港的趨勢，銀行體系結餘已經從高位回落。小弟相信，在美元越來越不值錢的情況下，熱錢將要流向另一個炒作主題，黃金及商品是未來的主角，在股市估值已相對較高之下，預期未來一段時間熱錢會繼續流走。近來動徹超過800億的成交小弟認為不可能持續，港交所近日被炒高，再變紅底股，然而這段好日子不會長久，股市的成交相信要回落到600億左右的水平，以待經濟正真復甦才可望有顯著的改善。市場缺少了炒作的資金，部份估值過高的股票將會被面臨壓力，投資者的瞳孔需要收縮到合理的水平，以更審慎的角度為港股估值，恒指的調整勢在必行。

傳統基金的行動在是次的升市中反而是輔助居多，這些基金經理只是不想跑輸同業，若市況又再轉下，他們的行動就會收歛，不過有了是次的甜頭，而市場大眾又有了明年全球經濟將會全面復甦的預期，小弟認為這些基金會趁大市調整再出擊，支持股市不再作自由落體式的急挫。

基於上述的分析，小弟認為股市目前的估值偏高了點，調整的出現是合理的。預計在15000點左右有強大的支持，若股市下跌到此水平的話，可以開始吸納。收集的對象以中資銀行、保險、地產、內需為主調，其次是石油、醫療及基建類的股份，小注怡情可考慮風力發電、太陽能及環保類的股票。

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